在現(xiàn)任美國總統(tǒng)唐納德·特朗普于2024年11月5日勝選前后的數(shù)周之內(nèi)，特斯拉（Tesla）的股價(jià)經(jīng)歷了公開上市股票歷史上最驚人的漲勢之一，在短短一個(gè)多月的時(shí)間里，其股價(jià)漲幅超過50%，市值增加了近5,000億美元。

這一波漲勢扭轉(zhuǎn)了特斯拉在過去三年來的頹勢。此前，這家電動(dòng)汽車制造商的基本面持續(xù)惡化，首席執(zhí)行官埃隆·馬斯克屢次未能兌現(xiàn)其關(guān)于全自動(dòng)駕駛汽車和經(jīng)濟(jì)型大眾市場車型的承諾，令投資者大失所望。但在2024年10月，馬斯克承諾將在2025年的年中開始生產(chǎn)期待已久的Cybercab無人駕駛出租車。更為重要的是：在2024年的美國總統(tǒng)大選過后，投資者認(rèn)為馬斯克作為特朗普經(jīng)濟(jì)團(tuán)隊(duì)里備受矚目的成員的新身份，有望引領(lǐng)特斯拉重振雄風(fēng)。馬斯克通過美國政府效率部（Department of Government Efficiency）在削減聯(lián)邦官僚機(jī)構(gòu)方面取得的初步成果，喚醒了特斯拉的支持者們對馬斯克那種化不可能為可能的魔力的信念。

然而，這種魔力很快就消失了。如今，他成為特朗普政府的核心人物，引發(fā)的爭議不斷，包括在國內(nèi)解雇公務(wù)員，在國外支持極右翼政黨，再加上特斯拉的銷量下滑以及大規(guī)模召回Cybertruck，這些因素重創(chuàng)了特斯拉的股價(jià)，完全抹去了因?yàn)樘乩势债?dāng)選而帶來的股價(jià)漲幅。簡而言之，股價(jià)的劇烈震蕩促使許多投資者重新審視他們長期以來一直忽視的問題：特斯拉的股價(jià)高企，與其作為一家超級資本密集型汽車制造商的基礎(chǔ)價(jià)值之間存在著嚴(yán)重失衡。

因此，當(dāng)下正是審視該公司業(yè)務(wù)基本面的好時(shí)機(jī)——并剔除馬斯克魔力溢價(jià)（Musk Magic Premium），即因?yàn)槟切┤匀荒軌蜃屚顿Y者抱有信心的未來主義項(xiàng)目而賦予特斯拉的額外市場價(jià)值。我們提出了美國商界或許最為重大的一個(gè)問題：沒有埃隆·馬斯克，特斯拉究竟價(jià)值幾何？

為回答這個(gè)問題，筆者基于特斯拉目前生產(chǎn)和銷售的產(chǎn)品及服務(wù)對其進(jìn)行估值計(jì)算。為得出可重復(fù)且持久的盈利數(shù)字，筆者從特斯拉2024財(cái)年的業(yè)績中剔除了特殊項(xiàng)目，尤其是賬面上比特幣（Bitcoin）資產(chǎn)增值帶來的5.89億美元收益（依據(jù)新會(huì)計(jì)規(guī)則，這筆收益被允許計(jì)入財(cái)報(bào)）。筆者還剔除了向競爭對手出售監(jiān)管信用額度所獲得的預(yù)估稅后收入，馬斯克承認(rèn)這一業(yè)務(wù)最終將會(huì)消失。

按照這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，特斯拉在2024年公布的所謂基本盈利為42億美元。

為了確定一個(gè)合理的市值以便進(jìn)行比較，我們首先需要設(shè)定一個(gè)恰當(dāng)?shù)氖杏剩≒/E）。對于中國以外的十大汽車制造商[其中包括福特汽車（Ford Motor）、通用汽車（General Motors）、豐田汽車（Toyota Motor）和大眾（Volkswagen）]，其平均市盈率僅為6.9倍。不過，鑒于中國是全球增長最快的電動(dòng)汽車市場，將中國的汽車制造商作為特斯拉的參照對象或許更為恰當(dāng)。在中國，汽車制造商的市盈率普遍在20倍以上。綜合考量，我們把特斯拉的目標(biāo)市盈率設(shè)定為20倍。

將

42億美元的基本盈利乘以20倍的目標(biāo)市盈率，計(jì)算得出特斯拉的市值為840億美元。這一數(shù)字相當(dāng)可觀，截至今年3月中旬，該市值超過了除豐田之外的非中國十大汽車制造商的市值總和。然而，在3月17日收盤時(shí)，特斯拉的實(shí)際市值高達(dá)7,460億美元，這相當(dāng)于其基本盈利數(shù)字（以市值除以42億美元計(jì)算）的178倍。這還是在特斯拉經(jīng)歷了歷史性拋售之后的市值表現(xiàn)。

要點(diǎn)在于：投資者基于馬斯克將在無人駕駛出租車車隊(duì)和全自動(dòng)駕駛（FSD）軟件銷售方面取得成功的預(yù)期，為特斯拉注入了大量的額外價(jià)值。“馬斯克魔力溢價(jià)”高達(dá)驚人的6,620億美元（7,460億美元的市值減去其840億美元的合理估值）。

誠然，當(dāng)你買入一只股票時(shí)，你押注的是這家公司的未來，而非僅僅著眼于當(dāng)下業(yè)績。那么，特斯拉未來需要達(dá)成哪些成就，才能證明其當(dāng)前股價(jià)是合理的呢？先來一杯威士忌吧，因?yàn)榻酉聛淼挠?jì)算結(jié)果不太樂觀。

鑒于特斯拉股票波動(dòng)較為劇烈，我們假定投資者至少需要每年10%的回報(bào)率，以此來彌補(bǔ)因?yàn)楣蓛r(jià)大幅震蕩而承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。特斯拉目前并不支付股息，所以想要實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，其股價(jià)就需要在七年內(nèi)翻倍，從當(dāng)前的238美元漲至大約476美元。我們同時(shí)假設(shè)其股票數(shù)量維持在現(xiàn)有水平。在這一前提下，特斯拉的市值也將隨之翻倍，到2032年年初將達(dá)到1.49萬億美元。

我們還需為特斯拉設(shè)定七年后的凈利潤目標(biāo)，這一目標(biāo)對應(yīng)的“終值”市盈率要足夠高，以吸引投資者長期持有該公司的股票。我們把這一市盈率定為30，這樣的水平足以使特斯拉與其他大型科技公司處于同一水平。因此，2032年特斯拉的盈利目標(biāo)大約為500億美元，即1.49萬億美元的估值除以30。想要實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，特斯拉的利潤就必須從當(dāng)前的42億美元增長大約12倍。在七年時(shí)間內(nèi)，這意味著每年的復(fù)合增長率需要達(dá)到43%。

這是一個(gè)極高的要求。問題在于，恰在特斯拉急需增長動(dòng)力之時(shí)，其發(fā)展“引擎”卻在逐漸失去動(dòng)能。2024年，其汽車制造業(yè)務(wù)總收入僅增長了2億美元，較2023年僅增長0.2%，經(jīng)通脹調(diào)整后實(shí)際收入呈下降趨勢。2025年開局不利：1月，特斯拉在歐洲的營收同比暴跌50%，在中國也下降了11%。

馬斯克或許可以通過推出無人駕駛出租車車隊(duì)以及研發(fā)和銷售全自動(dòng)駕駛軟件，讓特斯拉成為一家規(guī)模大得多的企業(yè)。但要在實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張的同時(shí)推動(dòng)盈利增長，無疑是一項(xiàng)艱巨的挑戰(zhàn)。目前尚不清楚特斯拉能否僅靠自身盈利來為馬斯克的宏偉藍(lán)圖提供資金支持。倘若無法做到，他將被迫出售股票并舉債來為其資本投資募集資金。他籌集的外部資金越多，任務(wù)就越艱巨：隨著股票數(shù)量的增加，為維持股價(jià)持續(xù)上揚(yáng)，他需要達(dá)成的盈利目標(biāo)也會(huì)相應(yīng)提高。

這便是癥結(jié)所在。馬斯克已經(jīng)向未來的汽車車隊(duì)投入數(shù)百億美元，他將面臨眾多同樣懷揣宏偉愿景的競爭對手的激烈競爭。這種競爭勢必會(huì)壓縮特斯拉的利潤空間。這將使馬斯克長期以來宣稱的可以讓特斯拉持續(xù)運(yùn)轉(zhuǎn)的“飛輪效應(yīng)”（即源源不斷的利潤豐厚的產(chǎn)品帶來大量現(xiàn)金，進(jìn)而用于投資更多利潤豐厚的產(chǎn)品的研發(fā)與生產(chǎn)）放緩。

馬斯克在近期宣稱，特斯拉在未來五年內(nèi)有望實(shí)現(xiàn)盈利增長十倍。他對于如何回報(bào)股東的預(yù)測是正確的。但他目前似乎并未展現(xiàn)出能夠?qū)崿F(xiàn)這一目標(biāo)的跡象。而且，他越是深陷政治事務(wù)，抨擊美國經(jīng)濟(jì)的種種弊病，特斯拉自身的弊病似乎就越發(fā)嚴(yán)重。（財(cái)富中文網(wǎng)）

譯者：Zhy