????上世紀80年代率先提出EVA（經(jīng)濟增加值）指標的美國思騰思特公司人士或許根本就想不到，該指標如今已經(jīng)成了中國監(jiān)管機構衡量龐大國有資產的運營效率的核心標桿。2009年12月28日中國國資委頒布的第22號令《中央企業(yè)負責人經(jīng)營業(yè)績考核暫行辦法》規(guī)定，從2010年開始，EVA將正式替代“凈利潤”成為中央企業(yè)負責人年度經(jīng)營業(yè)績考核綜合計分規(guī)則中權重最高的指標。各個地方國資管理系統(tǒng)也在紛紛效仿國務應用EVA指標的資本規(guī)模最大的國家。

????EVA與傳統(tǒng)的利潤會計的核心差異在于兩點。首先，是以全資本口徑替代單獨的股權資本口徑。即從原先單純的關心股東回報，轉變成從管理層運用資金總和的角度考慮運營績效，既包括股東投資，也包括債權投資，稱為投資資本，從而有效地剔除了財務杠桿對企業(yè)績效的影響，這一點在中國國有企業(yè)中相當突出。在國有銀行的幫助下，很多企業(yè)的債務水平都達到了讓國外同行瞠目的程度。對凈利潤，也按照全資本口徑進行相應調整。其次，對資金占用，則計算資本成本，而且每年計算。凈利潤大于0不再是盈利的標志，企業(yè)創(chuàng)造價值的標準在于創(chuàng)造了高于資本成本的回報，即大于0的EVA。當前，國資委對中央企業(yè)設置的資本成本率為5.5%，雖然這僅僅比中國的長期國債水平高出一個百分點左右，但卻已經(jīng)足以讓很多表面盈利的企業(yè)現(xiàn)出價值毀損的原型。

????由于會計準則的限制，在本文中，我們暫時不考慮海外上市的中國公司。在2009年《財富》中國500強的前100名中國A股上市公司中，僅有6家公司為非國有企業(yè)：中興通訊（000063），蘇寧電器（002024），美的電器（000527），青島海爾（600690），雙匯發(fā)展（000895）和南鋼股份（600282）。其余的公司全部為國資背景。在這些公司中，有13家為金融類企業(yè)，由于其管理系統(tǒng)有別于一般意義下的國資體系，同時金融類企業(yè)的EVA計算方法也與非金融類企業(yè)有重大差別，因此我們在此次考察中也將其排除在外。而剩余的81家公司，尤其是其中的40家隸屬于中央企業(yè)的公司，都將很快面臨EVA標桿的考驗。

????由于中國化學（601117）在2010年才剛剛上市，我們暫時不將其納入考察范圍，在剩余的80家公司中，占用資本規(guī)模最大的前10家公司全部為央企，它們占用的投資資本之和為上述80家公司投資資本總額的56%，但其EVA創(chuàng)造卻僅集中于前3家公司，即中國石油（601857）、中國石化（600028）和中國神華（601088），這3家公司的投資資本總額占80家公司投資資本總額的35%，并創(chuàng)造出1,282億的EVA值，大于全部80家公司EVA價值創(chuàng)造之和。在剩余的7家公司中，僅有華能國際（600011）以高于國資委5.5%的資本成本線0.4個點而創(chuàng)造了6.22億元的EVA值，其余公司的EVA值全部小于0。

????上述80家企業(yè)中，2009年EVA價值毀損最大的10家公司中有8家屬于央企，其余2家分別屬于遼寧省國資委和內蒙古國資委；從行業(yè)特點來看，除中國遠洋（601919）、中國鋁業(yè)（601600）外，均屬于鋼鐵和航空業(yè)，上述兩家公司分別位居2009年EVA價值毀損的第一名和第二名。如果剔除EVA值最大和最小的各3家公司，剩余74家公司的投資資本總和約為80家公司的60%，EVA價值創(chuàng)造134億元，略高于5.5%的資本成本線0.5個百分點。從這個角度看，5.5%基本上相當于央企投資回報的平均值。

????上述計算僅限于上市公司層面，由于中國公司常常將盈利最好的資產分拆上市，所以國有企業(yè)的總體回報水平很可能更差。管理龐大資產，創(chuàng)造低水平回報，加上不斷擴張的投資，早已成為很多國企的突出特點。也正是在這種背景下，國資委才下決心進行考核指標的改革，希望通過EVA的全資本及征收資本成本的特點來抑制央企的低水平投資沖動，進而達到改善經(jīng)濟增長模式的最終目標。

????通過行政手段將EVA直接納入考核，自然是現(xiàn)有體制下最有效的推行路徑。這種方式也的確收到了立竿見影的效果，國有企業(yè)對EVA指標的重視程度以及對該指標的相關學習和實踐活動明顯加強；將國資委的EVA考核指標分解下放，成為現(xiàn)階段很多央企內部考核工作的最主要內容。所有這些，當然都是提高國資運營水平的積極信號。

????但是，現(xiàn)在樂觀還為時尚早。由于EVA是年度財務指標，它的短期性特征非常明顯，處于行業(yè)歷史性低谷的中國遠洋（601919）在80家公司的EVA價值創(chuàng)造中排名倒數(shù)第一，而2008年該公司曾排名第三，與之類似的還有中集集團（000039）。如果認為行業(yè)波動屬于正常影響，那么財務扭曲將損害EVA指標的實施初衷。例如，中國聯(lián)通（600050）的EVA價值毀損很可能與其3G業(yè)務的大量資本支出相關，這部分資本支出所對應的回報，并不會在資本支出的當年立即體現(xiàn)，而很可能體現(xiàn)為一個中期內不斷上升的趨勢，在這種情況下，當年的EVA指標就會低估企業(yè)的實際價值創(chuàng)造水平。

????更本質的是，考核僅僅是一種手段，讓國有企業(yè)逐步接受并最終貫徹股東價值最大化的理念，才是EVA指標實施的終極目標。而這種管理模式顯然不可能依靠一個指標就能建立起來，在實踐道路上必然還將面臨諸多難題。從國資委考核的角度來看，或許可以忽略企業(yè)之間在規(guī)模、業(yè)務構成、組織結構、財務特征等各個方面所存在的重大差別，直接以結果論英雄。但對于每一個具體的企業(yè)來說，簡單地將EVA指標下達至成員公司層面，對企業(yè)管理改善的真正意義將少之又少。只有理解EVA指標背后的價值最大化思想，并依據(jù)企業(yè)自身的實際情況進行靈活調整和細致分解，才有可能將其理念真正貫穿到企業(yè)的日常管理和經(jīng)營中去。

????或許，對于國有資本的這場EVA改革來說，最重要的障礙并不在于EVA指標與企業(yè)自身的合理結合。雖然這一課題的解決也并不輕松，但畢竟屬于可以攻克的技術性障礙。真正的障礙仍然在于觀念。從當前現(xiàn)狀來看，將EVA當成指標的多，而將其作為管理模式變革的少之又少。眾多國企的投資沖動也并沒有出現(xiàn)明顯的減弱，EVA指標明顯地更多浮于表面，而不是深入企業(yè)內部。不過，雖然提高資本運營效率、改善經(jīng)濟發(fā)展模式的道路仍然漫長，但畢竟國有資本的EVA價值創(chuàng)造標桿已經(jīng)建立。走出第一步，總比一步都不走強很多。

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作者為北京中能興業(yè)投資咨詢公司業(yè)務總監(jiān)。