全面量化寬松，歐洲“南北戰爭”

????歐央行今年1月宣布推出歐版量化寬松（QE）政策，每月采購600億歐元的資產，持續到2016年9月。這般，若從今年3月1日啟動計算，此番QE將持續長達19個月，總額度為1.14萬億歐元，新增額度9,500億歐元。關于本輪歐盟全面量化寬松，已有諸多文獻論述，不再贅述；筆者將從歐洲南部（South of Europe）與北部（North of Europe）之別的角度來談談這場歐洲“南北戰爭”。

????盡管無論是歐盟28國，還是歐元區19國，都從屬于一個統一的“國家聯盟”或“貨幣聯盟”，但鑒于歷史與地理、種族與文化、政體與經濟等因素的復雜性與差異性，歐洲各國之間存有顯著的異質性，以至于歐盟的邊界是多層面的。筆者在此將歐洲的構架分為八大層面：歐洲聯盟（EU）、歐盟在談判國、歐盟候選國、歐洲經濟區（EEA）、歐洲自由貿易聯盟（EFTA）、歐洲委員會、歐元區和申根國。其中的分歧與矛盾重重，既有歐洲“南北之爭”，也有“東西之爭”，尤其以歐洲南北之爭為最。

????關于歐洲南部與北部，以歐盟的就業狀況為例，詳見《歐盟及歐元區的失業率變化圖》。歐盟28國（2013年之前為27國）在從2006年到2014年的7個樣本年份里，平均失業率分別為7.9%、7.1%、9.1%、9.9%、10.7%、10.7%和10.0%，總體呈上升趨勢，最近4年均值高達10.33%。至于歐元區的情況更加糟糕：最近4年的平均失業率也呈上升態勢，分別為10.4%、11.7%、12.1%和11.5%，均值為11.43%。

????如果我們細加觀察不難發現，這歐盟28國之間的失業率并非均質，而是存有高度的異質性。德國的失業率分別為8.0%、8.4%、8.4%、7.7%、5.5%、5.4%、5.1%和4.9%，如果也用最近4年數據取失業率均值為5.23%，分別比歐盟28國和歐元區低5.1和6.2個百分點。可見德國在就業方面的“業績”堪稱出類拔萃。

????與德國有相似業績的國家，還有奧地利、捷克、荷蘭、盧森堡、丹麥、英國、羅馬尼亞和馬耳他。由于英國屬于“盎格魯-薩克森文化的”英美國家系列，和歐洲大陸文化國家迥異，而羅馬尼亞和馬耳他姑且列入特例，因此，筆者將就業業績最佳的這個國家群，歸入“日耳曼及其附屬文化”的歐洲北部國家系列。

????而位居失業榜首或就業業績最差的國家，一目了然都是“拉丁及其附屬文化”的歐洲南部國家系列，如希臘最近4年的失業率，分別為22.0%、25.7%、27.5%和25.9%，均值為25.28%，比德國的零頭還多。如此高的失業率還只是平均值，可以想象在年輕人中有多少人失業吧。西班牙最近4年的失業率，分別為22.8%、26.2%、25.8%和24.0%，均值為24.70%。另外，葡萄牙、塞浦路斯、意大利的數值也不低。

????如果將歐洲南部與歐洲北部分開來看，以德國、奧地利為代表的歐洲北部國家，其實并非亟需量化寬松政策，著急地等待QE政策啟動的，是以意大利、希臘為代表的歐盟南部國家。而作為歐洲央行行長的意大利人，為促成此輪全面量化寬松政策的正式啟動，德拉吉四處游說，著實立了“汗馬功勞”。當然，失業率只是考量是否啟動QE的一個經濟業績變量，如果從其它的經濟衡量指標來看，結果和失業率幾乎大同小異。

????實際上，世界上已經使用過QE的大經濟體有美國、日本和英國。眾所周知，英國和美國成功了，而日本卻失敗了。那么，究竟是什么原因造成英美和日本的截然相反的QE效果呢？對此的解釋，學術界仁者見仁、智者見智，可筆者認為根本的原因在于英美和日本之間經濟模型的根本差異所在。

????無論是美國還是英國，它們都屬于“基于市場”的經濟體（Market-based economy），而日本則屬于“基于銀行”的經濟體（Bank-based economy）；而合適使用QE的正是市場主導的經濟體，而非銀行主導的經濟體。市場主導和銀行主導這兩者不同的經濟模型，就量化寬松在市場與信貸鏈上的“傳導效應”迥異，前者的傳導功能好，能夠將央行購買的銀行和金融機構的資產，較為順利地傳導到該經濟體所需的實體經濟之中；而后者的傳導動能差，在現實世界的實體經濟中能夠釋放的比例較小。

????盡管日本在政治上趨同于英美文化國家，但由于日本是“基于銀行”的經濟體國家，因而QE在日本的敗北也就不足為奇了。那么，歐版QE會否重蹈日本的覆轍？

????筆者粗略地將整個歐盟的失業率以及其它經濟業績指標，按照國家群分為四大塊——英國所屬的“盎格魯-薩克森文化的”英美國家系列、“日耳曼及其附屬文化”的歐洲北部國家系列、“拉丁及其附屬文化”的歐洲南部國家系列，以及居中的部分西歐如法國與東歐國家。在歐洲，英國是典型的“基于市場”的經濟體國家，而在歐陸國家中，德國是典型的“基于銀行”的經濟體國家，也有二者兼具的如法國和“南歐豬國”（PIGS）大部分經濟體。因而，如果從既往QE的成敗經驗加以推論的話，歐陸國家既有成功之可能，也有失敗之風險。

????對歐盟而言，每個月采購600億歐元資產，支付的對價就到了金融系統，接著通過各種杠桿傳到金融市場，藉此鼓勵銀行信貸和風險投資能夠帶動實體經濟。對于這般長的傳導鏈和各個鏈接之間的“傳導系數”之困，銀行主導的經濟體顯然勉為其難。

????大家知道，歐洲央行在去年下半年就開始了大刀闊斧的“負利”政策，但隨后卻收效甚微。歐央行一咬牙一跺腳才動用的“負利”為何失靈？根本上，也要歸咎于“負利”政策這個杠桿，在市場與信貸鏈上“傳導效應”的失靈。加上希臘極左上臺之突然及希臘債務談判之艱難，不難看出，歐版QE在歐洲全面啟動之后，實際上問題的癥結又回歸到了歐盟內生的歐洲南北之爭。

????由于全面量化寬松與傳統的歐央行貨幣政策相左，所以與之配套的政策也要同時更改，例如對銀行及其它金融機構放貸的新規，即要確定新的一系列條件性（Conditionality）；對勞動市場的行業調整，由于QE打亂原有行業的格局；對進出口補貼的方向變更，以及對南歐國家財政改革的監管寬松等。

????QE用過的也就這幾個國家，有的成功，有的失敗了。盡管從既往經驗推論，歐盟存有成功的可能性，但真正落實到歐盟能否成功的問題實處，還要看這些配套能否跟上。筆者對此有些許的悲觀，由于迄今為止，還沒看到歐央行對上述筆者所提及的“配套措施”有任何的舉動。（財富中文網）

????（注：本文僅代表作者觀點。）